El Mostrador publicó el jueves 18 una columna de la Sra. Alejandra Cox, presidenta de la Asociación de AFP, en la cual pretende aclarar una serie de imprecisiones, confusiones y errores de una columna cargada de adjetivos escrita por el Sr. Sergio Fernández.
Me permito meter la cuchara y aportar algunos argumentos y antecedentes que estimo del todo relevantes en esta discusión, toda vez que ninguno de los dos columnistas los aborda en sus respectivas opiniones, y creo, sinceramente, que es el olvidado centro de la discusión.
Los dos grandes temas que aborda la Sra. Cox los podemos separar en comisiones y rentabilidad de las AFP. En esencia, plantea lo siguiente:
Sobre las comisiones
La primera confusión que la Sra. Cox pretende aclarar es sobre las comisiones que cobran las AFP. Mientras el Sr. Fernández enfatiza que las comisiones son un pago mensual en función de los salarios y pagado de forma anticipada, y plantea que estas deberían ser aplicadas sobre el fondo administrado (similar a los fondos de inversión), la Sra. Cox señala que, al transformar las comisiones sobre salarios a su equivalente “por saldo”, las comisiones “son más que razonables” e incluso son más bajas que el equivalente cobrado por fondos pensionales de otros países. Luego argumenta que, cuando el sistema nació en 1981, los saldos acumulados eran cero, por lo que no se podía establecer una comisión sobre esa base.
Sobre la rentabilidad
En relación con la rentabilidad, la Sra. Cox plantea que es incorrecto comparar las comisiones de las AFP (administración activa de fondos) con las bajas comisiones de firmas como Vanguard (administración pasiva de fondos en un índice, bonos u otro instrumento). Lo anterior porque –a su juicio– la labor de la AFP es mucho mayor, ya que buscan obtener un retorno superior al de la administración pasiva. Así, nos recuerda que las AFP han tenido retornos más altos que estos índices de referencia, y que el 80% del fondo histórico acumulado corresponde a rentabilidad obtenida.
Para reforzar el argumento que las comisiones son “razonables”, dice que las AFP hacen muchas otras cosas además de administrar los fondos, que son labores que no hacen las administradoras pasivas (atención de público, mantener sucursales, cobranza, realizan pagos de pensiones y otros beneficios, etc.).
Mis argumentos
El problema de estas discusiones, en mi opinión, es que enredan más que aportan soluciones. Se enfrascan en buscar quién tiene la razón. Se enfocan mucho en la problemática y no en la solucionática. En la solucionática para la gente, me refiero. O por lo menos de cómo hacer que el moribundo sistema de pensiones mejore en algo.
En relación con las comisiones, el tema no es nuevo. Es increíble ver cómo una forma objetiva de cobro tiene distintas interpretaciones y cálculos. Que si es anticipada o no, que si la miramos sobre el flujo o sobre el stock, que si esto o que si lo otro… en mi opinión, no se centra en lo realmente importante, que es responder la siguiente pregunta: ¿Cuánto es el retorno neto de comisiones para el afiliado? Pareciera que no importara.
Si el retorno neto de comisiones –como concepto– estuviese sobre la mesa, el problema sería trivial: calcular la Tasa Interna de Retorno (TIR) para cada afiliado. Los flujos de caja relevantes serían los aportes mensuales más todas las comisiones (fantasmas y no fantasmas, mensuales y no mensuales) en cada período, contra el saldo acumulado del fondo a una fecha, el cual incluye la rentabilidad ganada. La TIR resultante sería el retorno neto para el afiliado. Es un guarismo fácil de entender y de comparar. Incluso permite comparar distintas estructuras de cobros… y adiós discusión bizantina.
Desde el punto de vista técnico, el cálculo es simple. Pero que yo sepa, nadie hace ese cálculo… o casi nadie. Parece que el único gil que lo hace soy yo en mi Excel 2010. Si las AFP, la Autoridad competente o la Asociación de AFP hicieran ese cálculo, se darían cuenta de que las comisiones sí importan y que, en 39 años, el retorno promedio histórico de 8% anual que tanto se cacarea quedaría, en el mejor de los casos, en 5,51% anual si se restaran las comisiones; las comisiones absorben por lo menos 1/3 del retorno bruto (ver columna “¿Son caras las AFP, después de 39 años de existencia?”, publicada por El Mostrador en agosto de 2020).
Con respecto a que el retorno obtenido por una administración activa (como son las AFP) es mayor que el de una administración pasiva (seguir un índice, por ejemplo), es de novatos comparar retornos a secas. Es posible demostrar que, en equilibrio, el retorno de las AFP corregido por riesgo no domina el retorno corregido por riesgo de una estrategia pasiva. Tampoco las AFP muestran una diferencia estadísticamente significativa entre sus retornos (se mueven en manada). El rol de las AFP es nulo en la obtención de rentabilidades anormales más allá del riesgo asumido. Y, por tanto, las comisiones sí importan. Y volvemos a lo mismo… ¿cómo medimos? La TIR del cliente es el mejor indicador.
Ahora bien, si las comisiones financian otras actividades de las AFP que bien podrían ser productos distintos, con precios distintos… ¿Cómo se llama eso en Economía? ¡Con mayor razón, entonces, deben ser deducidas de la rentabilidad bruta!
Como dato “curioso” de la columna de la Sra. Cox está el hecho de que señala que “los fondos de los que no cotizan siguen siendo administrados, sin cobrar comisiones, independientemente de si se hacen o no contribuciones en cada periodo. Esto es muy relevante, ya que, de los casi 12 millones de afiliados, solo cotiza mensualmente la mitad, lo que explica por qué los fondos de pensiones en Chile a nivel internacional tienen comisiones sobre fondos administrados bajo el promedio y la mediana en estudios de la OCDE”. Touché.
Lo que está diciendo es que el cálculo que se hace ni siquiera es individual. Plop. Los que cotizan y pagan las comisiones “financian” a los que no pagan. Por eso, entonces, las comisiones medidas sobre los fondos administrados son “bajas”. Esto quiere decir que las comisiones serían mayores si el cálculo se hiciera considerando solo los fondos de los que pagan, lo cual constituiría “el ejercicio completo” en un análisis razonado.
Y nuevamente volvemos a lo mismo: para evitar enredos, para evitar comparar peras con manzanas, para evitar el uso de las cifras “que a mí me conviene mostrar”… la solución es clara y simple: calcule el retorno neto de comisiones para cada afiliado. Con la TIR en la mano nos daremos cuenta de que no es tanta la maravilla del retorno de las AFP. Su fortaleza va por otro lado, aunque a estas alturas ya es casi irrelevante.
Finalizo con esta reflexión: pretender reformar un sistema sobre la base de diagnósticos sin conocer cuánto ha sido el retorno neto de comisiones para el personaje más importante de esta historia, el afiliado, es, a lo menos, lamentable, y dice mucho sobre el nivel del debate, tanto de los detractores del sistema como de sus defensores.
El contenido vertido en esta columna de opinión es de exclusiva responsabilidad de su autor, y no refleja necesariamente la línea editorial ni postura de El Mostrador.
